當多數消費公司仍在等待需求回暖時，健合集團(01112.HK)給出了更具連續性的增長答卷。
2025年，公司實現營收143.5億元，同比增長10%，再創新高。相比單一年度的增長數字，這份年報更值得關注的，是其中所呈現出的三點變化：收入結構更集中、增長來源更分散、財務狀態更從容。
這些變化，持續詮釋這家公司的增長方式。
變化一：核心收入更加集中
從結果看，營養補充品已經成為健合集團最重要的支撐。
2025年，該板塊實現收入93億元，占整體比重提升至65%。這一比例的持續上行，意味著公司在核心賽道上的資源投入與回報，正在形成更穩定的正循環。
具體到品牌層面，成人營養業務（ANC）板塊中，歷經收購10年市場戰略深耕，Swisse斯維詩全球收入達成十億美元里程碑。Swisse斯維詩躍居中國內地整體維生素、草本及礦物補充劑（VHMS）市場排名No.1，并躍居澳新VHMS市場雙No.1（銷量及銷售額），Swisse斯維詩在中國內地及海外擴張市場均實現雙位數營收增長。
而且，ANC業務中國市場的渠道拓展持續深化，抖音渠道于2025年銷售額同比增長71.4%。線下新零售渠道布局持續擴展，銷售額實現同比增長29.7%。
圍繞產品，ANC板塊方面進行了高質量科研的持續投入。公開信息顯示，健合集團針對水飛薊活性成分的科學機制與功效研究，揭示了水飛薊護肝背后的科學原理，成果發表于SCI期刊《Phytomedicine》并獲得水飛薊原料的專利授權，進一步夯實關鍵成分的技術壁壘。
基于長期積累的科研成果，2025年Swisse斯維詩積極推進產品創新，圍繞心腦血管健康、口服美容、抗衰老等高潛力健康需求賽道，先后推出高純魚油+輔酶Q10、第二代超光瓶、勻亮小粉瓶PRO、Swisse PLUS NAD+新生瓶PRO等高端產品，進一步滿足消費者進階健康需求。
這都表明，這一變化不僅來自規模擴張，也與高質量創新產品線延展及渠道深化密切相關。
對公司而言，成人營養板塊已經轉變為“核心底盤”。
變化二：增長不再依賴單一板塊
與收入集中相對應的是，增長來源反而更加多元。
2025年，嬰幼兒營養業務（BNC）板塊重新回到增長軌道。全年實現營收52.6億元，同比增長20%，在整體業務中重新體現出彈性。
其中，合生元在超高端嬰幼兒配方奶粉市場的份額提升至17.1%，并在四季度進一步升至19.5%。在行業整體承壓的情況下，這一表現更接近于結構性增長，而非簡單的周期反彈。
健合集團方面也因此表示，BNC業務方面，2025年的強勁表現為2026年的持續增長奠定堅實基礎。依托電商與母嬰線下渠道推動新手媽媽教育策略，以及提升早期階段向較大階段嬰幼兒配方奶粉的產品銜接與轉化能力，嬰幼兒配方奶粉銷售額將維持增長勢頭，鞏固市場地位及份額。此外，BNC業務將進一步拓展嬰童營養品類布局，將消費者生命周期服務從嬰幼兒延伸至兒童成長期，挖掘品類增長新空間。
與此同時，寵物營養業務（PNC）板塊繼續擴張。2025年實現營收21.5億元，同比增長8.7%，延續了過去幾年的增長趨勢。高端寵物營養品的較快增長達14.3%，進一步強化了板塊的成長屬性。財報顯示，隨著結構性發展機遇以及全球寵物消費高端化、人性化趨勢，PNC業務通過具備科學實證的產品創新、渠道優化與市場拓展共同驅動增長，推動業務保持良好發展，穩健釋放全球市場潛力。
結果表明，健合集團已經形成由不同業務共同支撐的增長結構，而非依賴某一單點驅動。
變化三：經營質量與財務狀態同步改善
如果說前兩點是“增長方式”的變化，那么第三點則直接體現在財務層面。
2025年，公司整體毛利率提升至62.4%，較上年提升1.8個百分點。其中，成人營養與寵物營養板塊毛利率均有明顯改善，背后是產品結構與渠道策略調整逐步見效。
利潤端表現同樣趨于穩定。經調整可比EBITDA為20.51億元，同比增長5%；經調整可比凈利潤同比增長22.7%。
現金流依然保持較高質量。全年經營活動現金流凈額為15.37億元，現金轉化效率維持在較高水平，年末現金儲備超過17億元。
在運營效率方面，庫存周轉天數由150天降至129天，顯示出渠道動銷改善以及整體運營節奏的優化。
相比利潤與現金流，市場此前更關注的是公司的財務結構。
從2025年的數據來看，這一變量正在發生變化。
截至年末，公司凈杠桿率降至3.45倍，較此前水平明顯下降；債務總額同比減少超過6億元，付息成本降至5.96%。與此同時，低成本人民幣債務占比提升至82.2%，結構更趨穩定。
這意味著，公司在維持增長的同時，正在逐步降低外部不確定性的影響。
從結果回看路徑
如果回溯過去十年，健合集團的變化并不只是業務增加。
從2015年前后的單一母嬰業務，到如今覆蓋成人、嬰幼兒與寵物三大賽道，公司逐步完成了業務版圖的擴展。而更關鍵的是，這些板塊之間開始形成協同，而非簡單疊加。
2025年的數據，可以看作這一過程的階段性體現：
一邊是核心業務比重持續提升，一邊是新增板塊不斷提供增量，同時經營與財務狀態同步改善。這種組合，使公司的增長不再依賴單一假設。
對健合集團而言，過去十年的轉型已逐步落地，而新的階段，或許更取決于這些變化能否持續放大。
