3月31日，四環(huán)醫(yī)藥發(fā)布2025年全年業(yè)績報告，全年總營收達26.18億元，同比增長37.7%，年度溢利1.85億元，成功實現(xiàn)扭虧為盈。
成績單背后，最值得關(guān)注的并非單純的數(shù)字增長，而是一個結(jié)構(gòu)性拐點：醫(yī)美業(yè)務(wù)以14.85億元的營收、99.6%的同比增速，首次占據(jù)總營收比重突破50%（達57%），成為公司第一大收入來源；創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)同樣進入商業(yè)化收獲期。
從投資邏輯上來看，四環(huán)邁入價值兌現(xiàn)的加速階段，盈利拐點確立且具備較強可持續(xù)性。
不妨從以下兩大維度來理解：
醫(yī)美業(yè)務(wù)躍居第一大支柱，大單品與新動能協(xié)同發(fā)力
四環(huán)醫(yī)藥醫(yī)美業(yè)務(wù)的2025年，是量利齊升、壁壘筑高的一年。營收同比近乎翻倍、毛利率同比提升12個百分點至79.5%、分部利潤同樣實現(xiàn)226%的增長達到8.18億元，背后是增長質(zhì)量與結(jié)構(gòu)優(yōu)化的雙重成果。
首先，全品類合規(guī)醫(yī)美產(chǎn)品的布局，為增長奠定堅實基礎(chǔ)。
目前四環(huán)醫(yī)藥旗下渼顏空間產(chǎn)品覆蓋肉毒毒素、玻尿酸、再生材料、光電設(shè)備、動能素五大核心領(lǐng)域。截至2025年底，公司已擁有30余款獲批醫(yī)美產(chǎn)品，管線儲備超30款，形成持續(xù)迭代的產(chǎn)品生態(tài)。
業(yè)績會上，管理層表示未來兩年計劃推出超7款新產(chǎn)品，其中膠原蛋白材料、PHA、HA超級水光(含PDRN三文魚針)等新材料管線已進入臨床階段，打開更多元增長曲線。
其次，核心大單品樂提葆?是增長壓艙石，新品放量成為重要增量引擎。
2025年，樂提葆?年銷量突破120萬瓶，同比增長超50%，市占率提升至22%，穩(wěn)居國內(nèi)市場前三。通過深度綁定美萊、藝星等頭部醫(yī)美集團，樂提葆?形成“25%頭部連鎖機構(gòu)貢獻75%銷售額”的核心渠道格局。
新品方面，再生領(lǐng)域的少女針（傾研?）、童顏針（回顏臻?、斯弗妍?）相繼獲批上市，快速打開中高端再生醫(yī)美市場；童顏針更是新增6種規(guī)格獲批，進一步豐富再生產(chǎn)品矩陣。
此外，在動能素領(lǐng)域，國內(nèi)首款含L-肌肽的面部動能素凍妍?獲批上市，填補細分市場空白，實現(xiàn)從抗衰、塑形到煥膚的全場景覆蓋；能量源設(shè)備核心產(chǎn)品黑曜雙波?亦完成全國布局，與注射類產(chǎn)品形成“光電+注射”聯(lián)合治療方案，豐富終端服務(wù)場景。
最后，渠道與營銷端的全球化覆蓋，夯實商業(yè)化根基。
國內(nèi)市場，渼顏空間采用“直營+代理”雙模式，實現(xiàn)全國34個省份、370余個城市全覆蓋，合作連鎖集團及區(qū)域核心單體超250家，累計覆蓋全國8000余家醫(yī)美機構(gòu)，重點核心醫(yī)院超1500家。而800余人的營銷團隊中，不乏來自艾尓健、高德美等跨國企業(yè)的行業(yè)精英，新組建的再生材料、動能素直營及KA團隊，為終端放量提供人才支撐。
在營銷層面，公司構(gòu)建一體化市場運營體系，通過聯(lián)合治療方案、全媒體傳播及定制化策略，實現(xiàn)B、C端雙向賦能。同時以醫(yī)學(xué)專業(yè)賦能為核心，通過各類學(xué)術(shù)培訓(xùn)、臨床研究筑牢品牌壁壘，推動核心產(chǎn)品終端上量。
看到國際市場，渼顏空間通過戰(zhàn)略入股瑞士品牌Suisselle，獲得其CELLBOOSTER水光針的中國永久代理權(quán)，同時未來借助后者覆蓋43個國家的成熟銷售網(wǎng)絡(luò)，將自研再生針劑推向歐盟市場。此外，公司在美國、韓國等地建立基地，推動自研產(chǎn)品出海，部分產(chǎn)品已實現(xiàn)海外收入突破。
創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)加速兌現(xiàn)，收入同比提速超兩倍
2025年，四環(huán)醫(yī)藥創(chuàng)新藥領(lǐng)域的布局迎來關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點。
財報顯示，軒竹生物與惠升生物全年合計實現(xiàn)收入1.76億元，同比增長206.3%，邁進商業(yè)化加速期。
一方面，軒竹生物深耕消化與腫瘤治療領(lǐng)域，目前三款核心創(chuàng)新藥均已獲批上市。
其中，安奈拉唑鈉（安久衛(wèi)?）作為唯一一款國內(nèi)企業(yè)自研PPI創(chuàng)新藥，已成功續(xù)約醫(yī)保且價格維持不變，覆蓋超2000家醫(yī)療機構(gòu)，反流性食管炎新適應(yīng)癥預(yù)計2026年Q2提交上市申請；吡洛西利（軒悅寧?）作為目前國內(nèi)唯一獲批單藥用于后線治療的CDK2/4/6抑制劑，成為國內(nèi)唯一覆蓋HR+/HER2-晚期乳腺癌全線（一線、二線、后線）治療的CDK2/4/6抑制劑藥物，已有兩個適應(yīng)癥首次納入國家醫(yī)保，覆蓋全國超500家醫(yī)院；今年，吡洛西利一線治療適應(yīng)癥有望談判入醫(yī)保；地羅阿克（軒菲寧?）也計劃于2026年推動其納入國家醫(yī)保目錄。
公司預(yù)計，三款產(chǎn)品在醫(yī)保助力下未來銷售峰值有望突破10億元。
此外，其研發(fā)管線持續(xù)推進，新一代PARP1抑制劑進入I期臨床，并布局AI賦能研發(fā)、溶瘤病毒等前沿技術(shù)平臺，打造更多業(yè)績增長動能。
關(guān)鍵的是，2025年10月，軒竹生物成功分拆并登陸港交所主板，且在2026年初順利納入恒生綜合指數(shù)、調(diào)入港股通標的，資本市場認可度持續(xù)提升，意味著四環(huán)醫(yī)藥在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的投資布局完成了從“內(nèi)部培育”到“獨立估值”的跨越。
另一方面，在糖尿病及代謝疾病賽道，惠升生物同樣展現(xiàn)出明確的商業(yè)化前景，有望在2026年扭虧。
截至2025年底，惠升生物累計獲批上市17個品種，覆蓋口服、胰島素、GLP-1類似物等降糖藥全品類。
其中，核心產(chǎn)品創(chuàng)新藥加格列凈（惠優(yōu)靜?）2025年為首個完整商業(yè)化年度，已覆蓋全國超4700家醫(yī)院，預(yù)計2026年銷售收入實現(xiàn)至少翻倍快速增長；國產(chǎn)首仿德谷門冬雙胰島素（惠優(yōu)加?）覆蓋超3200家醫(yī)院，德谷胰島素（惠優(yōu)達?）覆蓋近700家醫(yī)院，且公司已將德谷胰島素及德谷門冬胰島素的中國大陸?yīng)毤疑虡I(yè)權(quán)益授權(quán)給通化東寶，借助其成熟渠道加速市場滲透和放量。
在研管線中，司美格魯肽降糖適應(yīng)癥上市申請已獲受理，預(yù)計2026年底可完成報產(chǎn)，減重適應(yīng)癥III期臨床已完成入組、處于隨訪階段，預(yù)計2028年 Q1獲批，直指當前熱門的千億級減重市場，有望在未來2-3年成為惠升生物新的增長引擎。
國際化布局上，惠升生物已與近10個國家的合作伙伴達成合作意向，重點拓展拉丁美洲、東南亞、中東等市場。其中德谷胰島素項目已通過巴西國家衛(wèi)生監(jiān)督局GMP現(xiàn)場認證并獲得認證證書，為惠升生物的胰島素類產(chǎn)品后續(xù)進入其他新興市場及實現(xiàn)商業(yè)化奠定基礎(chǔ)。
結(jié)語
站在2026年，四環(huán)醫(yī)藥的價值增長邏輯將更加清晰。
在業(yè)績發(fā)布會上，管理層明確給出2026年業(yè)績指引：整體業(yè)績將優(yōu)于2025年，醫(yī)美業(yè)務(wù)預(yù)期保持高速增長，未來幾年收入有望突破百億規(guī)模。
充沛的現(xiàn)金儲備與持續(xù)的回購、分紅動作，更彰顯出四環(huán)醫(yī)藥對未來持續(xù)增長的十足底氣與堅定信心。
截至2025年底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、理財產(chǎn)品與定期存款合計約43.97億元，同比增長10.6%，為后續(xù)研發(fā)投入、市場拓展等核心業(yè)務(wù)的穩(wěn)步推進提供充足彈藥。同時，自上市以來至2025年底，其累計用于股份回購及信托增持的金額達19.8億元，現(xiàn)金分紅總金額更是高達約76億元，用真金白銀傳遞發(fā)展信心。
但從估值層面來看，這份轉(zhuǎn)型成果尚未被市場充分定價，四環(huán)醫(yī)藥的價值仍處于明顯被低估的區(qū)間。
結(jié)合其醫(yī)美業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長動能、創(chuàng)新藥管線的明確兌現(xiàn)路徑，以及當前估值與自身成長潛力的嚴重錯配，四環(huán)醫(yī)藥的估值邏輯已然轉(zhuǎn)向醫(yī)美驅(qū)動的定價體系，并將伴隨業(yè)務(wù)成長實現(xiàn)穩(wěn)步抬升，兌現(xiàn)其長期價值，迎來估值與業(yè)績雙升的良性循環(huán)。
