百濟神州在2025年交出了一份亮眼的成績單，全年營業總收入達到382.05億元，同比增長40.4%，歸母凈利潤為14.22億元，這是該公司赴美上市十年以來首次實現盈利。這一業績的取得，主要得益于創新藥產品銷售收入的顯著增長以及費用管理推動的經營效率提升。

在百濟神州的產品矩陣中，澤布替尼和替雷利珠單抗表現尤為突出。作為公司的核心大單品，BTK抑制劑百悅澤（澤布替尼）全球銷售額達280.67億元，同比增長48.8%，占全年產品收入的比重超過70%。另一款核心產品PD-1抑制劑百澤安（替雷利珠單抗）全年銷售額為52.97億元，同比增長18.6%，穩居國產同類產品銷售額榜首。安進公司授權許可產品的銷售額也達到34.71億元，同比增長33.6%。

從銷售區域來看，美國市場依然是百濟神州的最大商業化市場，2025年澤布替尼在美國的銷售額總計202.06億元，同比增長45.5%。歐洲市場則成為新的高增長極，全年銷售額達42.65億元，同比增長66.4%。中國市場銷售額為24.72億元，同比增長33.1%。除了營收增長，公司的現金流表現也有明顯改善，2025年自由現金流超過9.4億美元，較上年同期增加16億美元。

百濟神州成立于2010年，由美籍華人科學家王曉東和美國商人歐雷強聯合創立，總部位于北京昌平。該公司專注于創新藥的開發與商業化，主要研發用于治療癌癥的分子靶向及腫瘤免疫治療藥物。由于每年投入數億美元乃至數十億美元用于新藥研發，百濟神州在2018年至2024年期間累計虧損超過580億元。不過，隨著核心產品的商業化推進，公司終于在2025年實現扭虧為盈。

澤布替尼是百濟神州自主研發的首款新藥，也是其業績增長的重要引擎。2019年11月，澤布替尼被美國FDA加速批準用于治療套細胞淋巴瘤（MCL），成為中國首款自主研發并獲FDA批準的抗癌新藥。2022年，澤布替尼在“頭對頭”試驗中完勝伊布替尼，成為同類產品中的最佳（Best in Class）。截至2025年年末，澤布替尼已在全球超過75個市場獲批，2025年美國血液學會（ASH）年會公布的數據顯示，其6年無進展生存率和總生存率分別達到74%和84%，確立了其在治療方案中的基礎性標準。

盡管業績表現亮眼，但百濟神州在二級市場的表現卻不盡如人意。2025年度業績快報公布后，公司股價出現大幅下跌。2月27日，股價跳空低開，盤中最大跌幅近4%，全天跌幅為2.18%。截至最近一個交易日收盤，股價較2月26日跌幅超近10%。分析認為，股價下跌主要與2026年業績增速放緩以及核心產品未來成長空間的不確定性有關。公司股價此前已連漲三年，過高的估值水平也是其承壓的重要因素。

根據百濟神州對2026年的業績預測，營業規模將介于436億元至450億元之間，預計營收增速在14.12%至17.79%之間，較2025年40%的增速明顯放緩。利潤端方面，2026年度GAAP經營利潤指引為7億至8億美元，較2025年的4.47億美元有較大幅度增長。不過，從估值角度來看，公司動態市盈率水平超過70倍，遠高于恒瑞醫藥等競爭對手。

澤布替尼的銷售增速放緩也引發了市場關注。2025年，其銷售增加絕對值為92億元，低于2024年同期的97億元。與此同時，BTK抑制劑市場的競爭愈發激烈，目前已有強生/艾伯維的伊布替尼、阿斯利康的阿可替尼、吉利德/小野制藥的替拉魯替尼、諾誠健華的奧布替尼以及禮來/信達生物的匹妥布替尼等多款產品獲批上市。

在治療方案方面，美國CLL市場正經歷變革。目前，治療格局大致分為兩類：一類是接受BTK抑制劑持續治療的患者，另一類是接受固定療程治療的患者。百濟神州的澤布替尼在持續治療市場中占據約一半的份額，但這種模式正面臨來自固定時長治療方案的挑戰。2026年2月20日，阿可替尼與維奈克拉的聯合療法被美國批準為首個全口服、固定時長的治療方案，用于治療CLL和SLL成人患者。這種方案通常為14個周期，相較于傳統持續用藥方案可以避免長期用藥帶來的累積毒性，同時降低耐藥風險和經濟負擔。

面對競爭壓力，百濟神州推出了澤布替尼+索托克拉（ZS）聯合方案。索托克拉是公司自主研發的BCL2抑制劑，于2025年12月30日獲得國家藥品監督管理局附條件批準。臨床數據顯示，ZS方案的未檢測出微小殘留病灶（uMRD）率高達91%，30個月無進展生存率（PFS）達100%，且≥3級治療相關不良事件發生率僅57%，顯著優于現有固定療程方案。2026年年初，百濟神州已啟動全球Ⅲ期試驗，在初治CLL患者中直接對比ZS與阿可替尼聯合維奈克拉（AV）兩種方案的療效。如果ZS方案能夠在這場“頭對頭”試驗中獲勝，將進一步打開澤布替尼和索托克拉的市場空間，鞏固百濟神州在CLL領域的競爭優勢。