網易最新財報顯示，2025年全年營收首次突破千億元大關，達到1126億元，經調整凈利潤373億元，日均凈賺超1億元，凈現金儲備增至1635億元。盡管財務數據亮眼，資本市場卻未買賬——財報發布后，網易美股盤前跌超2%，最終收跌近4.1%，港股盤中跌幅也達4%。這一反差背后，折射出市場對網易長期增長潛力的深層擔憂。

從業務結構看，游戲業務仍是網易絕對核心，2025年貢獻收入921億元，占比超81%，其中在線游戲收入896億元，同比增長11%。但第四季度游戲收入增速驟降至3.4%，環比下滑5.6%，創全年最低。問題集中于手游領域：當季未推出重磅新手游，老游戲如《逆水寒》《永劫無間》流水自然回落，《第五人格》受競品沖擊，《蛋仔派對》和《燕云十六聲》手游雖在12月反彈，但對季度收入拉動有限。端游表現相對穩定，主要依賴《夢幻西游》暢玩服和《燕云十六聲》國際服支撐，但出海貢獻比例仍較低。

遞延收入數據揭示了另一面真相。第四季度網易遞延收入達205億元，同比增長34%，環比增長5%，主要來自《燕云十六聲》手游周年慶和《蛋仔派對》年底活動。分析師指出，這表明玩家充值活躍度并未減弱，只是收入確認滯后，反映出網易游戲用戶生命周期長、付費周期長的特點。盡管如此，市場仍擔憂老游戲用戶活躍度下降和外部競爭沖擊，對2026年計劃推出的《無限大》和《遺忘之海》寄予厚望，預期首年流水分別達50億元和100億元。

非游戲業務表現分化。云音樂2025年收入77.6億元，同比微降2.4%，但經調整凈利潤大增68.2%至28.6億元。這一轉變源于戰略收縮：削減低利潤社交娛樂業務，聚焦訂閱服務，導致在線音樂收入增長12%，會員訂閱收入增長13.3%，但社交娛樂收入大幅下滑32%。毛利率從33.7%提升至35.7%，疊加銷售費用削減三成和一次性遞延所得稅抵免，推動利潤增長。有道則通過業務結構調整和嚴格成本控制實現盈利，2025年收入59.1億元，同比增長5%，經調整凈利潤1.6億元。廣告業務占比快速提升，學習服務通過AI訂閱服務回暖，但智能硬件銷售額下滑，整體增長依賴低毛利廣告業務，距離穩定盈利仍有距離。創新業務收入68.1億元，同比下滑16%，主要因網易嚴選主動收縮規模，聚焦貓糧、香氛等爆品。

市場對網易的質疑集中于AI戰略。2025年網易研發投入177億元，與2024年持平，聚焦AI應用提效而非通用大模型研發。在游戲領域，AI已滲透開發全鏈條，部分環節效率提升3倍；在非游戲業務中，AI助力云音樂運營和有道收入增長。這種“務實”策略雖提升利潤，卻引發擔憂：當谷歌Genie 3等生成式AI技術展示“一句話生成游戲”可能性時，網易在前沿技術探索上的保守可能使其錯失行業變革機遇。分析師認為，網易需平衡短期盈利與長期創新，在現有場景深化AI應用的同時，以獨立團隊探索顛覆性原生玩法，但這對任何成熟互聯網公司都是挑戰。

截至2026年2月11日收盤，網易美股市值約750億美元，市盈率14-15倍，低于16-18倍的正常估值區間。丁磊在財報電話會上強調，AI將加速行業優勝劣汰，網易將用AI鞏固高品質研發和長線運營優勢。然而，當技術浪潮重寫游戲規則時，這家以“穩”著稱的公司能否在保守與突破間找到平衡點，仍是未解之題。