“我們有信心在有編程去驅動智能體，以及將來更廣泛的這種辦公場景。”財報會議上，MiniMax CEO閆俊杰這樣說道。
昨日，MiniMax公布了上市后的第一份年報，映入眼簾的收入數據：2025年收入7904萬美元，相比上一年3052萬美元，同比增長158.9%。
另一方面，盡管年內虧損總計為18.72億美元，但在剔除股份支付費用、金融負債公允價值虧損及上市開支等非經營性項目后，公司2025年經調整凈虧損為2.51億美元，較2024年的2.44億美元僅同比微增2.7%，經營層面虧損基本保持穩定。
解構財報數據不難發現，收入暴漲背后，是MiniMax在多個AI業務板塊中都展示出了商業化增長動力。
根據全年財報，MiniMax收入層面大致可以分成兩部分：AI原生產品、開放平臺及企業服務。2025年，前者實現收入5308萬美元，占比67.2%；后者為2596萬美元，占比32.8%。
在去年12月上市前的招股書中，MiniMax曾披露過2025年前9個月收入的一些細節：總收入5344萬美元中，消費者應用約占71.1%，B2B約占28.9%。
全年財報中更加“平衡”的營收結構，是MiniMax在消費端產品做大盤子、企業端平臺加速放量的結果。
盡管僅憑9000萬美元級別的收入數據，還稱不上是商業化的拐點。但在上市僅兩個月的時間節點，這份財報還是展示出了MiniMax給市場的積極信號：保持增長、鞏固預期、穩扎穩打。
01
收入暴漲兩倍多，都漲在哪
一句話總結MiniMax財報中呈現的商業結構：海外一枝獨秀，C端、B端兩手抓。
財報顯示，全年收入7904萬美元里，AI原生產品5308萬美元，占比67.2%；開放平臺及企業服務2596萬美元，占比32.8%。對比2024年，AI原生產品同比增長143.4%，企業服務同比增長197.8%。
如果按地域劃分，MiniMax海外增長的占比進一步提升。2025年海外收入5766萬美元，占比73.0%，較2024年的69.8%繼續抬升。
翻譯過來就是，在C端和B端里，C端產品仍然是收入大頭，但B端的平臺服務增長勢頭更猛。
把時間撥回到幾個月前，在招股書中披露的收入數據是這樣的：2025年前9個月收入5344萬美元，而全年收入為7904萬美元。也就是說，MiniMax在2025年第四季度單季實現了約2560萬美元的營收，占全年約三分之一，收入增長在年末明顯加速。
而在過去一段時間，中國模型公司在春節檔的出色表現，以及在Agent生態上的不斷進化，成為推動2025年四季度，乃至今年年初收入增長的重要因素。
春節假期周榜單中，調用tokens前五名公司里，有四家是中國AI創業公司：MiniMax、月之暗面、智譜，DeepSeek也憑借V3.2位居第五名。四家中國獨立AI企業將GoogleGemini3擠在第三名的中間位置。
其中，MiniMax M2.5憑借對OpenClaw的全面支持以及更經濟的使用成本，來到了高達2.57萬億tokens調用量。
相比只有幾十頁的財報，那份長達數百頁的招股書披露了更多細節，讓我們可以對MiniMax的營收結構有更清晰的認識。把2025年前9個月按產品拆開：Talkie/星野占35.1%，海螺AI占32.6%，B2B占28.9%，MiniMax原生及語音占剩下不到4%。
不難發現，MiniMax幾大板塊的營收能力相對均衡，并非依賴“一個爆款”打天下的模型公司。
進一步拆解海螺AI和Talkie/星野兩大C端板塊，其實它們的“賺錢邏輯”也完全不同。海螺AI屬于工具訂閱類產品：前9個月訂閱收入1415萬美元，另有充值331萬美元。
Talkie/星野作為AI社交龍頭，其付費訂閱收入在前9個月為660萬美元，但這并非大頭，其在線營銷服務收入高達1119萬美元。
簡單來說，海螺AI賺的是“功能的錢”，Talkie/星野賺的是“流量的錢”。
換言之，海螺AI和Talkie/星野已經分別打通了工具訂閱和內容社交兩大產品鏈路，構筑了獨立模型公司里少有的頭部C端用戶池，在消費端筑牢了近七成收入的穩定底座。
另一邊，B端的“上量”背后，是付費客戶數顯著增加。根據招股書披露的數據，MiniMax開放平臺付費用戶從約400增至約2500，對應企業服務收入從593萬美元增至1542萬美元。
公開資料顯示，MiniMax的開放平臺業務已進入多個行業生態合作。比如，值得買與MiniMax達成合作，海螺AI已接入“值得買大模型增強工具集”用于提升內容智能化處理；大型游戲公司如巨人網絡與MiniMax等多家大模型共同探索“游戲+AI”解決方案，用于智能創作、對話及自動化輔助。
在代碼與工程任務能力上，MiniMax最新旗艦模型M2.5在真實代碼評測SWE-BenchVerified中得分約80.2%，接近ClaudeOpus4.6，并在多倉庫任務Multi-SWE-Bench上領先Gemini3Pro。
“不同模態的積累其實都非常重要，并且現在其實也到了一個多模態要融合的關鍵節點?！彪娫挄h上，閆俊杰這樣回應如何面對不同賽道模型競爭的問題。
對于未來發展，MiniMax方面表示，2026年模型智能水平將進一步提升，編程領域將迎來L4至L5級別智能。
而在毛利指標上，從2024年的373.8萬美元升至2025年的2008萬美元；這一改善得益于M2系列模型的落地以及系統效率和資源配置優化。
在海外持續擴大影響力，在C端筑牢流量護城河，MiniMax正在均衡發展自身的“造血能力”。
02
18億美元還是2.5億，到底虧了多少
財報中，MiniMax出現了兩個虧損指標：年內虧損18.72億美元，經調整凈虧損2.51億美元。
2.51億美元是剔除特定會計項目后的經營層面凈虧損。仔細梳理財報，可以定位到“特定會計項目”主要指金融負債公允價值虧損。
在資產負債表中，有一項金融負債公允價值虧損15.90億美元。MiniMax解釋稱，該項主要由于估值持續增加，導致優先股產生重大重新計量虧損。因此，18.72億美元中相當一部分并非“業務虧損”，而是融資工具在會計上重新計量后的損益。
換句話說，這15.90億美元并非MiniMax在過去一年中實際燒掉的現金，而是上市前可贖回優先股的賬面重估。由于帶有贖回條款，會計上需作為金融負債處理，并隨著公司估值上升重新計算賬面價值，差額計入當期損益，形成“金融負債公允價值虧損”。
由于報表口徑截至2025年12月31日，當時尚未上市，這部分優先股仍為可贖回狀態。隨著MiniMax已于今年1月9日上市，優先股在上市時自動轉換為普通股，理論上也從負債轉為權益。
事實上，不只是MiniMax，同樣在年初上市的智譜，未來財報中也可能出現類似金額不菲的“金融負債公允價值虧損”。
回到2.51億美元的經調整虧損，主要包括推理成本、獲客與運營費用以及研發與算力投入。
財報顯示，2025年MiniMax銷售成本5900萬美元，對比2008萬美元的毛利，距離覆蓋固定投入仍有差距。
接下來是經營費用。銷售及分銷開支約5200萬美元，行政開支約3700萬美元，兩項合計接近9000萬美元。僅銷售與管理費用就已超過毛利數倍。
2025年研發開支約2.53億美元，這一數字是當年毛利的十倍以上。公司的經調整虧損2.51億美元，對等研發層面的投入。而如此巨大的研發投入要兌現為商業化能力，需要更長的周期去檢驗。
“當越來越多Agent在公司里跑起來時，我們觀察到，即使是目前最好的模型，在很多環節依然做得不夠好?！闭劶跋乱淮Ｐ脱邪l思路，閆俊杰表示，“但恰恰是這些做得不夠好的地方，具備很高的經濟價值和使用價值，也會成為下一代模型的重要迭代方向。”
電話會上，MiniMax披露計劃于2026年上半年發布M3模型。模型迭代往往會帶來一輪訓練與推理側的算力開支波動，短期內可能反映在研發與模型成本上。
MiniMax等中國模型企業在提升訓練能效的同時，也采取了相對低價策略。
MiniMax在API計費上明顯低于主流對手。MiniMaxM2系列模型的API價格約為每百萬輸入$0.30、每百萬輸出$1.20左右；同期Anthropic的Claude Sonnet等模型定價約為每百萬輸入$3、每百萬輸出$15。
對比來看，MiniMax的低價策略直接降低了開發者調用成本，但也限制了營收數據的爆發式增長。
在開發者訂閱與Agent使用層面，這種定價差異同樣體現在套餐費用上。MiniMax的Coding/Agent訂閱計劃起步更為親民，多數第三方路由平臺還提供包含MiniMaxM2.5的免費額度或低價體驗，而同級別的Claude或GPT計劃通常需要更高月費或更快消耗API額度。
這種“低成本體驗+低每令牌計費”的組合，使MiniMax在Agent、自動化編碼與多輪調用場景中具備更高的成本效益，對中小開發者和高頻調用應用更具吸引力。
過去幾周，MiniMax和智譜這對“港股AI雙子”經歷了市值大起大落。春節假期期間，憑借訂閱量表現與市場熱度，兩家公司一度攜手邁過市值3000億港元大關。兩周后，又紛紛回落至千億級區間。
在財報發布后首個交易日，Minimax股價一路走高，截至上午11點，上漲超18%，市值突破2700億港元。
盡管財報中的巨額虧損仍在持續，商業化拐點尚未完全確立。但大模型的商業化之路注定漫長， MiniMax數倍增長的營收曲線，或許已為其在港股市場站穩腳跟，提供了階段性證明。
